Causas y consecuencias de la caída del euro

Rafael Pampillón y Cristina Mª de Haro. IE Business School y Universidad San Pablo CEU

20 Enero 2015

La caída del euro impulsa las exportaciones y atrae inversión extranjera. Si se acompaña de auténtica recuperación económica, creará un círculo virtuoso

El 4 de enero del año pasado el euro cotizaba a 1,39 dólares y desde entonces viene cayendo. Ayer lo hacía por debajo de los 1,18 dólares, una caída anual de más del 15% que le ha llevado a marcar su mínima cotización de los últimos nueve años. Esta fuerte depreciación del euro en 2014 y comienzos de 2015 está beneficiando a la economía de España y a la de los demás países de la zona del euro. Razones para esta depreciación no faltan:
 

  1. Política monetaria más expansiva. Cada día que pasa las expectativas de que el Banco Central Europeo (BCE) ponga en marcha un plan de expansión cuantitativa (QE) para la eurozona aumentan. En diciembre, la inflación fue negativa en la zona por primera vez desde 2009 y el BCE quiere evitar la deflación a toda costa. Como consecuencia, el BCE en su reunión del 22 de enero va a tomar medidas y entre ellas está la compra de deuda soberana. La zona del euro está sufriendo un estancamiento económico que mantiene excesivamente elevado el nivel de desempleo. Un desempleo que se produce por insuficiencia de demanda agregada. Por eso, para estimular la demanda, el BCE está dispuesto a comprar hasta medio billón de euros en deuda soberana (QE) expandiendo la base monetaria y bajar así aún más los tipos de interés. El mercado ya lo ha descontado motivo por el que el euro se ha venido depreciando.
  2. Elecciones griegas. La crisis política en Grecia, con elecciones anticipadas el 25 de enero, está socavando la confianza de los inversores mundiales en el euro y está provocando que se refugien en el dólar. Las encuestas dan a Syriza una probabilidad razonable de victoria electoral. Este partido quiere renegociar la deuda de 240.000 millones de euros que mantiene Grecia con  el sistema financiero, el FMI y el BCE y eliminar algunas dolorosas medidas de austeridad que le han impuesto los organismos acreedores. Alemania y Francia se oponen a las peticiones de Syriza: ceder terreno con Grecia podría hacer que otros países de la eurozona que están también muy endeudados exijan un tratamiento similar. Una situación borrascosa que ha generado desconfianza en la moneda única a pesar de que la salida de Grecia del euro no es un punto que Syriza lleve en su programa.
  3. Estancamiento de Alemania. Ahora los inversores están menos interesados que antes en títulos que emiten las empresas y el gobierno de Alemania debido a las señales de que la economía alemana se debilita, como consecuencia se demandan menos euros y este se debilita. Ayer, conocimos a) el retroceso de los pedidos industriales en Alemania durante el mes de noviembre debido principalmente a la caída de los pedidos domésticos, lo que ha reducido el entusiasmo por los títulos alemanes de renta variable; b) que las exportaciones alemanas no lograron crecer en los últimos meses del pasado año y que en noviembre retrocedieron un 2,1% (el doble de lo que se esperaba) y c) que la producción industrial se redujo en noviembre: una caída de 0,1%.
  4. El crecimiento de Estados Unidos (EEUU). La fortaleza del dólar (o la debilidad del euro) refleja que los inversores creen que la economía estadounidense va a seguir aumentando su crecimiento (5% en el tercer trimestre del año pasado) y su nivel de empleo. En consecuencia, se espera que la economía de EEUU evolucione relativamente bien en 2015 y que la Reserva Federal (FED) empiece a elevar los tipos de interés mucho antes de que lo haga el BCE. Una situación que aumentaría la demanda de dólares por la mayor rentabilidad de los títulos de renta variable y de renta fija de EEUU. La FED ha descartado que se vaya a producir una subida inmediata de los tipos de interés y que la normalización de su política monetaria sigue pendiente del objetivo de inflación. Por tanto, la FED, como cualquier otro banco central, vigilará la evolución del índice de precios. La mayor parte de los analistas esperan que Estados Unidos empiece a elevar sus tipos en junio de este año, por lo que se prevé que entre abril y mayo de 2015 se vuelva a apreciar el dólar hasta situarse alrededor de 1,10 dólares/euro. Sin embargo, no se debe olvidar que mientras la inflación se mantenga por debajo del objetivo del 2%, lo que puede resultar fácil debido a la caída del precio del petróleo, la FED no subirá los tipos. En cambio, la zona del euro está disfrutando, y va a disfrutar por mucho tiempo, de tipos de interés muy bajos. Esto significa que los intereses de los bonos denominados en euros se vuelven menos atractivos que los de bonos denominados en dólares.
     

¿Seguirá depreciándose el euro?
 
Es muy complicado hacer pronósticos sobre los mercados cambiarios pero algunos economistas argumentan que el euro puede estar cerca de tocar fondo. Uno de los argumentos es que una depreciación, como la actual, fomenta las exportaciones de la zona del euro. ¿Cuál sería el tipo de cambio correcto? El Índice Big Mac nos dijo hace seis meses que el tipo de cambio que igualaría el precio de las hamburguesas a ambos lados del Atlántico sería 1,2 dólares por euro. Un valor nada alejado de los obtenidos en modelos econométricos mucho más sofisticados o el que ofrece la OCDE. Lo que quiere decir que en estos momentos el euro está depreciado. Habrá que esperar a finales de este mes, cuando The Economist publique los nuevos datos, para conocer en qué cuantía, según el Índice Big Mac, el euro está depreciado con respecto al dólar.

La recuperación de Europa
Insistimos, la debilidad del euro puede beneficiar la capacidad exportadora de Europa (que se vuelve más competitiva) lo que puede generar una oportunidad para el crecimiento europeo. Si la zona del euro gana fuerza podría recobrar atractivo para los inversores extranjeros que demandarían más euros lo que podría detener su caída.
 
En la actualidad y desde hace muchas décadas el motor de la economía de EEUU sigue siendo el consumo y el de la zona del euro, de estar en algún sitio, estaría en las exportaciones. Sin embargo, para que este motor funcione hace falta que el resto del mundo responda comprando mayor cantidad de bienes y servicios de Europa ya que se están volviendo muy baratos. Como consecuencia los turistas de otras partes del Mundo están viniendo más a las playas españolas, a París, Italia y Grecia. La depreciación también afecta positivamente al sector inmobiliario español que gana más con un euro depreciado ya que muchos extranjeros querrán comprar casas y otros activos de la zona del euro por sus reducidos precios en dólares. Y también veremos aumentar otros tipos de inversión extranjera en la zona del euro ya que los extranjeros comprarán activos europeos (fábricas, inmuebles, bonos y acciones) ya que estamos de rebajas. Si esto ocurre es previsible que a lo largo de 2015 se produzca una recuperación de Europa lo que también facilitaría una aceleración más significativa de la economía mundial.

Afortunadamente la economía española tiene menos problemas que Francia e Italia y por supuesto que Grecia y nos encontramos lejos de Rusia que con la fuerte depreciación del rublo está afectando negativamente a la economía de Alemania. La recuperación económica de España se ha podido comprobar esta semana cuando se publicaron los datos de la Seguridad Social sobre paro registrado y afiliación del año pasado. En 2014, se produjo un aumento de la afiliación de 417.574 trabajadores. No sucedía desde el año 2007.

Este mayor empleo está favoreciendo el consumo de los españoles lo que se ha traducido en un aumento de las importaciones. Sin embargo, aunque, en términos reales, las importaciones siguen creciendo más rápido que las exportaciones, la caída del precio del petróleo ha reducido considerablemente su valor en euros; un factor que ha mejorado la balanza comercial y que ha contribuido a que en el mes de octubre el saldo por cuenta corriente haya vuelto a valores positivos, aunque muy moderados: 311 millones de euros.
 
Así las cosas, en 2015 el BCE seguirá aplicando una política monetaria expansiva por lo que el euro seguirá depreciado lo que podría favorecer el crecimiento económico y el empleo. También propiciará un aumento de los precios lo que alejaría al fantasma de la deflación. La apreciación del dólar (por expectativas de subidas moderadas de tipos de interés en EEUU) y la caída del precio del petróleo (50 dólares por barril) son claramente beneficiosas para el crecimiento económico mundial y especialmente, para Europa y Asia. Sin embargo, a lo largo de 2015, se puede esperar que los problemas de Rusia y de otros países productores de petróleo, junto con las elecciones griegas introducirán un componente de volatilidad en los mercados divisas. En España sigue acelerándose el crecimiento económico gracias al aumento del empleo, el consumo y la inversión. La mejora de la balanza de pagos en octubre muestra que se puede seguir creciendo sin necesidad de generar un déficit con el exterior y, por tanto sin necesidad de pedir más préstamos al resto del mundo.

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