El largo debate de las ventas en corto

Rafael Hurtado. Profesor. IE Business School

7 Septiembre 2009

El desplome bursátil ha destapado el papel que juegan las ventas en corto de los hedge fund y ha encendido el debate sobre la necesidad de poner límites y reglas a este tipo de operaciones.

Tras la gran caída que sufrieron los mercados bursátiles a partir de septiembre 2008, la operativa de los hedge funds de tomar posiciones cortas ha sido objeto de análisis y debate por parte de numerosos agentes de los mercados financieros, demostrando así la gran controversia que generan estas operaciones y sus consecuencias.

[*D Las ventas en corto han golpeado de manera especial al sector financiero británico, donde el desplome de las cotizaciones ha dado al traste con algunas ampliaciones de capital. *]

Las ventas en corto se materializan mediante el préstamo de títulos. Una posición corta (venta en corto) se materializa mediante la venta de un activo no poseído por el inversor, pero tomado prestado a través de un intermediario, y más tarde comprado para pagar el préstamo. El beneficio se obtiene si la venta inicial se realiza a un precio mayor que el precio de compra. Con una posición corta, el inversor obtiene mayor beneficio si el precio del activo disminuye. Además, en muchas ocasiones, los hedge funds no sólo toman ventas en corto, sino que además utilizan un significativo apalancamiento.

Para tomar una posición corta es necesario que algún intermediario preste un número determinado de acciones. Algunas compañías dicen haber detectado indicios de que sus acciones se prestan en cadena, pero, en la práctica, los intermediarios financieros que prestan las acciones para que los hedge funds puedan tomar posiciones cortas son las entidades financieras depositarias de dichas acciones. En muchas ocasiones, los accionistas (y propietarios de las acciones que se prestan) declaran desconocer que en sus contratos de depositaría existe una cláusula por la cual sus acciones pueden ser prestadas, que, además, autoriza a la entidad financiera que actúa como depositario a recibir la rentabilidad que los hedge funds pagan por el riesgo asumido al prestar acciones.

No obstante, lo más controvertido de la operativa de ventas en corto es el efecto que potencialmente pueden producir sobre las cotizaciones. Y en los últimos meses, hemos sido testigo de que la inestabilidad en los mercados financieros puede traer consecuencias muy negativas, no sólo para los inversores, sino para el conjunto de la economía.

Son muchos agentes financieros los que opinan que en ciertos sectores y ciertos mercados, las ventas a corto han podido tener un impacto muy significativo. El caso más significativo es, tal vez, el sector financiero británico, donde el desplome de las cotizaciones ha dado al traste con algunas ampliaciones de capital de los bancos y ha contribuido, de hecho, a la intervención o fusión por absorción forzosa de algunas entidades.

[*D Es necesario que los hedge funds comuniquen de forma detallada sus posiciones cortas, y que las entidades depositarias que realicen préstamos den información detallada. *]

España no ha sido ajena a lo que ha sucedido en otros mercados. La visión catastrófica que algunos bancos de inversión tienen sobre el sector inmobiliario español, unido con la pequeña capitalización bursátil de los bancos de otros países (en especial de Reino Unido, Benelux y Alemania), han propiciado que los bancos españoles en general, y los denominados bancos domésticos en particular, fuesen objeto de la operativa de ventas en corto.

El hundimiento de las cotizaciones en bolsa de las entidades financieras no sólo puede causar una espiral perversa (cuanto más cae una acción, ciertos inversores se ven obligados a vender por su políticas de gestión de riesgos, lo que agrava aún más la situación), sino que también puede suponer para el público no informado una pérdida de confianza en las instituciones de depósito.

Ante esta situación, que se produce por la operativa de las ventas en corto, es recomendable tomar medidas. Entre las iniciativas más comúnmente propuestas están la transparencia y la prohibición temporal de las ventas en corto. Es necesario que los hedge funds en particular, y el resto de inversores instituciones, comuniquen de forma detallada sus posiciones cortas. Asimismo, aquellas entidades depositarias que realicen préstamos de títulos, deberían dar información detallada sobre su operativa. Los deberes de comunicación sobre ventas en corto son, sin lugar a dudas, manifiestamente mejorables.

En el frente europeo, destaca la postura francesa, que pretende introducir mayores requerimientos de capital a los bancos que financien hedge funds, por los superiores riesgos que corren, así como exigir mayor transparencia a los propios fondos. Una idea que ha generado gran interés. La ministra de finanzas de Francia, Christine Lagarde, ha propuesto, adicionalmente, que no solamente los gestores de hedge funds deban estar registrados en la Unión Europea para poder operar en los mercados de valores de dicha región, sino también que los propios hedge funds deban someterse a un registro, que exija el cumplimiento de reglas de estrictas de transparencia.

[*D El regulador debe tener un cuidado especial con las ventas en corto, en especial cuando son sobre títulos bancarios, porque de ello depende la estabilidad financiera. *]

Además, el impulso y desarrollo dado a las directivas MIFID y de Abuso de Mercado, para que recojan las modificaciones necesarias para impulsar la transparencia y la libre formación de precios en el mercado, puede suponer una manera excelente de dar estabilidad a los mercados financieros. Por tanto, no sólo es necesario la regulación de los hedge funds en sí misma, sino también la actividad y los resultados de los mismos en los mercados de valores. Aspectos como la manipulación de precios o el abuso de mercado deben estar perseguidos por una adecuada regulación, independientemente del sujeto o vehículo de inversión.

La estrategia de ventas en corto es utilizada por un elevado porcentaje de los hedge funds, y por sus características y posibles consecuencias, es necesario incrementar de una manera drástica los niveles de transparencia y control. El regulador, los accionistas cuyas acciones son prestadas, las compañías cotizadas, y en general los inversores, tienen el derecho a que exista una debida transparencia en este campo. A pesar de que los hedge funds pueden tener efectos muy positivos en los mercados financieros, tales como reducción de las ineficiencias o incremento de la liquidez, en el caso de las ventas en corto, y en especial de las ventas en corto sobre acciones del sector financiero, el regulador debe tener un cuidado especial. La estabilidad financiera depende en buena medida de ello.

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